从2014-2025年的十年来，基建融资的政策思路发生了剧烈的变革和调整。面对“开明渠、堵暗道”思路未能取得明显成效的局面，政策思路进一步转向了“先立后破保稳定”基础上的“自力更生自平衡”。

　　2014年-2019年这五年，是“开明渠、堵暗道”的管理库PPP模式、专项债模式的试点施行阶段，从之后的2023年的官方定论上来看，管理库PPP被叫停了；在另一方面，坊间在吐槽的是，专项债模式则呈现着“救火化”、“一般化”、“万能化”的趋势，逐渐成为拉动宏观经济、救助紧急需求的通用工具，而不是地方政府基建融资的手段，其一直号称的“收益自平衡”也流于表面形式。

　　近五六年来的基建融资政策演变思路，经历了“先立后破”的基建融资形势，不可避免地转向了“自力更生”新趋势。可以概括为以下几句线.基建与举债的矛盾，是基建融资领域的永恒矛盾。

　　2.地方举借的债务，由地方自行偿还，“谁家的孩子谁抱”是债务管理的底线.伴随着近年来的经济增速下滑，组合拳的涵义逐渐演变为“先立后破”。

　　“基建拉动经济”与“控制举债”这一对矛盾，是基建融资领域的唯一主线。就好像菲利普斯曲线描述的充分就业与抑制通货膨胀存在的矛盾关系一样，“基建拉动经济”与“控制举债”也成为了近20年来最重要的矛盾，即：从总体数据上来看，很难在不新增债务的情况下完成基础建设。

　　但是，土地出让的回暖，又依赖于房地产市场的回暖，进一步说，依赖全体预期收入的增加，然而，这当然不是一朝一夕的事情。

　　以115号函为首的一系列特许经营新机制政策，政策出发点是遏制新增隐性债务，它要封杀的，是之前民间的“靠新增财政支出责任”实现基建投资的筹资思路；它要放行的，是使用者付费收入足以覆盖建设投资的基建项目。这是特许经营新机制与管理库PPP的唯一主要区别，也是特许经营新机制掀起了基建融资领域剧变的唯一根源原因。实施特许经营新机制后，举债模式，仅有地方政府债券；融资模式，仅有以土地一级开发为核心内容的片区开发，比如城中村改造。特许经营、城市更新、EOD、TOD等一系列市场化模式，不能实现基础设施建设的融资，——特许经营新机制在基建融资领域所引发的剧变，是改革开放以来的最强力政策，没有之一。

　　也不要幻想新机制系列政策能够起到拉动基建融资的作用，它不是“拉动基建”那一头的，它是“遏制举债”那一头的。

　　从三道红线，转到三支箭，救房市政策密集推出，这让一些读者误以为城中村改造也是救房市政策。不是，城中村改造政策是与其相反的。

　　产生“城中村改造救房市”误解的原因，大部分来源于对城中村改造历史的不了解。反证法去思考，会比较简单。在过去的二十多年里，房市在多数时间是上涨的，那个时候就有城中村改造政策，那时候的城中村改造政策，就不是为了救市而推出的。

　　一般的来说，城中村改造向市场提供更多的土地要素的供应，但另一方面，也活跃了土地一级市场和二级市场，从这个角度来说，城中村改造对于房地产市场影响是不确定的：

　　增加小麦种植会加大面粉供应，但对现有面包市场是什么影响是不确定的。大概率是导致面包市场价格下降，至少不确定能起到救援面包市场的作用。

　　我们也关注到，在城中村改造政策的同时，主管部门立刻发布了限制高去化周期城市出让土地的政策文件通知，救房市就是这一通知考虑的重要因素之一。

　　保障房建设是本轮城中村改造的重点之一，也是谣言和误解的最高发区。房价上涨，一方面可能给开发商和地方政府带来更多的收益，另一方面，也增加了后进入城市人口的进入成本，抑制了城市发展水平的提升，也阻碍了低收入困难群体刚性和改善性需求的满足。这种双刃剑的现象，在很多一、二线城市都表现得非常明显。这也是本轮城中村改造政策重点强调保障房建设的原因，以实现低成本吸引人才的作用。对于地方政府来说，不仅要考虑眼前的卖地卖房，还应当考虑吸引人才的诗和远方、扶助贫弱的社会福祉。“稳定‘房住不炒’预期，助力构建‘低端有保障、高端有市场’的新格局”。

　　通过保障房政策，为低收入群体兜底，保障“居者有其屋”，促进引进人才，推动远期可持续性GDP的拉升，是保障房政策最重要的兜底意图。

　　保障房政策，对于地方来说，在相当程度上是土地出让收入净减少，所以①由于资金的有限，不可能大规模铺开，也难以成为满足刚需的主渠道，②更难以对房地产行业雪中送炭；低价的保障房供应也会拉低市场的平均价格，很可能对现有市场起到抑制房价的作用，但也有可能对现房去库存起到一点作用，但由于吸取了之前完全货币补偿的经验教训，加上房票方式造成新增隐性债务的缺陷，总体来说，通过购买现房去库存而能起到的救市作用，预计将是非常有限的。③双刃剑的另一面是，也不会在实质上严重冲击房地产行业。

　　现在的组合拳，跟以前的组合拳的含义不一样，以前的组合拳，是左一拳右一拳，以打趴下为目标，比如说严禁新增隐性债务的组合拳。所以，我们的读者会看到，近五年的有些措施相互之间，是有一些抵消作用的。

　　比如，城中村改造措施，由于增加供地，反而有可能在一定程度上冲击房地产市场，并进一步抵消城中村改造的积极效果；也正是因为这个原因，我们看到主管部门发布了限制高去化周期城市出让土地的要求。

　　2024年5月，中国人民银行宣布，设立3000亿元保障性住房再贷款。鼓励引导金融机构按照市场化、法治化原则，支持地方国有企业以合理价格收购已建成未出售商品房，用作配售型或配租型保障性住房，预计将带动银行贷款5000亿元。消息传出后，直接带动了股市的上涨，民间地产自媒体和个人自媒体们也做出了非常热烈的回应；与其相反的，基建融资领域自媒体较多认为政策力度较小，政策效果可能主要体现在增强信心方面。

　　回顾2023年之后的土地开发政策，我们深刻体会到主管部门的谨慎，在先前各种做法的空间中左右搏击。

　　棚改货币化做法的猛烈之处，在于它同时既提供了买方，也满足了卖方。向棚户区被拆迁人发放货币作为拆迁补偿，如果被拆迁人没有其他房屋，较大概率要用拆迁款去购房来解决刚需问题。这也是棚改货币化做法遭到较多批评的主要原因：虽然起到了救市的作用，但也可能同时拉高了房价，被拆迁人可能因此而受到了损失；而且，由于棚改地块更多是无收益地块，地方政府也因此背上了更多的隐性债务。通过比较，读者可以体会到2024年的“支持地方收购商品房做保障房”政策的谨慎之处：保障房没有交易性，而且，是否租用或者购买保障房，并不必然是一个刚需的问题。

　　所以，2024年的“支持地方收购商品房做保障房”政策是一个单刃剑。当然，这也导致本轮“支持地方收购商品房做保障房”政策的力度，不会像棚改开云网站 kaiyun网址政策那样快速见效。

　　棚改做法是以万亿为当量的，目前的“支持地方收购商品房做保障房”政策是以千亿为当量的。除了棚改做法本身的副作用以外，保障房体系不仅具有提供社会保障、避免房改完全市场化副作用的功能，其本身还在一定程度上与商品房市场形成替代关系，具有冲击商品房市场的副作用，因此，短期内总量不可能太大。

　　我们分析，主管部门正是总结了棚改做法中的经验，力求避免副作用，精心考量之后，才推出的本轮“支持地方收购商品房做保障房”政策。

　　信心如金，信心为王。除了实际收入水平外，影响目前地产走势的主要因素是对收入和市场的预期。

　　收购商品房用作保障房的再贷款政策，在客观上，可能会遇到适用商品房较少、收购价格难以达成、租售前景不确定等困难。前两者会导致适用的场景变得狭小，后者租售前景困难，也会导致贷款主体的还款能力减弱，或者落实政策的犹豫不决。不过，这些因素倒也不是阻碍政策的主要方面。适用范围小：可以扩大范围嘛。目前的适用范围是“已建成未出售商品房”，如果政策效开云官方 kaiyun官方网果好，可以考虑逐步扩大至“未建成”的商品房嘛，比如说，建了九成、八成，等等。收购价格难以达成：主管部门可以考虑从小比例到大比例逐步制定补贴政策嘛。

　　租售前景不确定：目前我们看到的消息，期限是5年，如果政策效果好，主管部门可以考虑逐步延长期限嘛，延到25年嘛，长期限可以大大弥补短期限的不确定性。如果政策效果比较理想的话，以上这些，目前还都不是事。

　　有些读者把“支持地方收购商品房做保障房”政策，与地方通过城投平台公司搞的“收旧房换新房”做法混淆在了一起。地方通过城投平台公司搞的“收旧房换新房”做法，是地方和平台公司收购旧房，在被收购房人买新房时，给予一些优惠鼓励政策。“支持地方收购商品房做保障房”政策，是提供再贷款支持地方收购“未售现房”做保障房，没有“换新”的环节。

　　地方通过城投平台公司搞的“收旧房换新房”做法，其实质主要是对购新房的一种优惠鼓励政策，类似于“减免契税”之类的政策。当然，“收旧房换新房”措施的效力要远不及人行的“支持地方收购商品房做保障房”政策，内在逻辑、规模金额都无法跟人行本轮政策同日而语。

　　本来是一个救市措施，本轮政策不多见地强调“不新增地方政府隐性债务”。在被拆迁人凭“房票”取得回迁安置房后，地方政府拖欠房屋开发商房款的行为，仍然是新增隐性债务行为。接下来，我们回顾一年来的两项超重磅土地开发政策，读者可以充分感受到主管部门在政策发布上的谨慎用心。所出政策基本上都是“两手抓”，都是“既要……”、“又要……”类型。客观上来讲，改革进入了深水区，任何一项政策，都有其有利和不足之处，必须在趋利避害中谨慎抉择。

　　2024年11月，自然资源部发布《关于运用地方政府专项债券资金收回收购存量闲置土地的通知》(简称《通知》)，积极运用地方政府专项债券资金加大收回收购存量闲置土地力度，促进房地产市场平稳健康发展。专项债收回收购存量闲置土地的措施，难以对拉动基建和救房市的目标，产生逆转性的效果。收回收购存量闲置土地，与城中村改造片区开发不同。在城中村改造片区开发过程中，地方政府通过收回取得土地，组织出让工作，能够获得更多甚至翻番的土地收入，以支持范围进一步扩大的土地一级开发。收回收购存量闲置土地过程中，地方政府总体来说应该没有利润空间，因为如果能够高价再出让土地，新开发商就会找旧开发商直接交易的。所以，这种回购再出让的过程，是地方与开发商们的零和博弈；如果是用于公建用途，则更谈不上利润了。更何况，专项债也是债，不久的将来也是要还的。

　　因此，我们预计专项债收回收购存量闲置土地措施的效果，会比“收储商品房用作保障房”措施的效果，还要小。

　　2024年上半年，我们关注到了恒大汽车、黄山胶囊、博迁新材料等多个清理地方违规承诺税收返还的案例。为了招商引资，地方政府在招商引进的企业的税收贡献范围内，向企业提供投资软硬环境支持，这本是招商引资的应有之义。

　　但是，如果采取了“按比例返税”或“土地收入分成”等方式，则不仅妨碍统一市场和公平竞争原则，也违反税法、财经纪律和其他法律。

　　这对于仅靠“返税”来招商的地方来说，不啻于是当头一棒。给地方招商引资政策的制定和实施，提出了更高的要求：既要保证对招商引进的企业必须给予一定的支持；还要保证合规性，否则给出去的都会被要回来；同时，还要保证这个支出责任不超出地方的支付能力(企业税收等贡献)，不新增隐性债务。

　　无论是对于依托于房地产的土地财政，还是依托于优惠政策的招商引资，未来的政策体系，必然是“复合配方”，必然既要强调“趋利”，又要保证“避害”。

　　读懂了政策体系的这一特性，并在这一特性中谋求更先进的交易结构设计，才是地方筹集投资资金和推动招商引资的必经之路。

　　改革进入深水区后，立建奇效的措施都已经实施过了，就好像孩子的成绩，从60分提到80分以后，再提高成绩解决问题的难度就会变大了，不可能像从60分提到80分那么容易了。因为绝大多数的措施，都是有利有弊的，主管部门在逐步推行的时候，肯定也是有所顾虑的。能够百利而无一害的措施，早就落实完了。

　　所以，从基建融资参与者的角度上来说，不要对中短期的财政政策和货币政策、产业政策寄予过多希望；长期政策也难以在短期内奏效。

　　我们在对2019年-2025年这五年，以及2019年之前五年的政策演变，加以总体分析介绍之后，还会在模式研究的篇章里，对于2026年之后的政策走势，进行进一步的研判。